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鉅派研究院

【大空頭中的CDS = 做空中國?!(一)】

2016年09月23日

畢良寰

新聞:

9月23日,中國版CDS(Credit Default Swap)和CLN(Credit-linked Notes)交易規則正式發布!

 

先來看看著名的CDS  

美國:

CDS因次貸危機期間被少數人利用作為做空工具而一舉成名,電影“大空頭”中更是還原了CDS做空帶來的驚人收益。

 《大空頭》:2008年全球金融危機,華爾街幾位眼光獨到的投資鬼才在2007年美國信貸風暴前就看穿了泡沫假象,通過做空次貸CDS而大幅獲益,成為少數在金融災難中大量獲利的投資梟雄。

 

如果說,MBS是次貸危機的罪魁禍首,那么CDS則是重要推手。

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白話定義:

大背景: CDS賣方想投資(即購買債券發行方的債券),但是怕債券發行方還不上錢(即違約)。所以搞了個CDS 這么個“理財產品”,找 CDS買方來。共同承擔風險。

CDS是針對于固收產品當中所暴露的信用風險所設計的金融產品。買方購買CDS時,需要付錢給賣方(這就是幫賣方承擔了違約的信用風險),那么賣方會給買方什么回報呢?

 

TRIGGER(扳機) : 當標的物違約無法支付賣方利息的時候,

賣方:    買方風險補償+原有約定好的利息。

否則:    原有約定好的利息。

 

而在這個交易過程中,由于期限的緣故,從最一開始,買方就與賣方共同承擔了這個風險,若風險發生即(看空這個債券),就會有了額外的回報。可謂是一種極好的做空工具。

 

目前,一般用于市政債券,新興市場債券,抵押貸款支持(例如MBS),或者公司債券。而定價則是CDS的理論價格應該是債券的風險溢價。

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那如果不違約呢?

如果債務發行人不違約一切順利的話,CDS買家將最終失去一些錢,但如果沒有買CDS,一旦違約,他們的投資將會更大的損失。

 

背景:

隨著經濟基本面疲弱令企業經營壓力進一步加大,今年中國信用債違約風險暴露更甚于去年,比如 山西的煤老板們,東北的鋼鐵行業…

在這個背景下,交易商協會金融衍生品專業委員會在6月的時候審議通過了CRM業務規則修訂,主要變化是加入了CDS(信用違約互換)和CLN(信用聯結票據)的業務指引。

 

起源于銀行:

債券起源是銀行,有了債券,就有違約風險,有了違約風險就有了信用互換。

銀行有大量貸款,為了降低這些貸款的監管資本,銀行有意愿購買信用衍生品。到了2000年后對沖基金和資產管理公司紛紛加入,2003年后銀行便不再是主要參與者。此外,1997年亞洲金融風暴激發了大家針對新興市場主權債務CDS的需求。2003年后,美國處于相對寬松的利率環境中,迫使投資人想方設法尋找高收益投資。許多保守的機構也紛紛進入衍生品市場,例如AIG的倫敦金融組便大量出售CDS保護。

 

這玩意兒好還是不好?

1. 根據上述的定義和發展過程,可以首先明確。CDS不是新的監管(如一些媒體所言),也不是一種控制風險的工具。而是風險轉移的工具。

在這里,個人觀點是如果之前一個巨頭倒下牽扯到很多家,不如現在讓幾家都損失一點好了,平攤這個。從這個觀點來看,似乎風險是被控制了。不過,最臭名昭著的就是在次貸危機中頻頻露臉的synthetic CDO (collateralized debt obligation),也就是以次級貸款(subprime mortgage)為標的物,創建以達到接近零風險評級的違約保護。

 

2.  針對于中國市場的現狀:

1)CDS 投資本金要求低,將信用利差與融資行為分割開來;

2) CDS 可令投資者便利的構建多(賣出保護)、空(買入保護)頭寸;

3) CDS 合約的標準化程度較高,便于構建相對價值交易策略。

4)在CDS 交易當中,投資者可以根據對信用利差走勢的判斷,并通過買入、賣出保護來實際獲利。

3. 風險:

1)杠桿高,一旦參考產品信用等級出現微小變化,CDS 的保費價格就會劇烈波動;

2)交割風險,一般衍生類產品都有的特性,小資金可能會撬動市場的大恐慌;

3)對手方風險等。

 

 

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